下半年油价料宽幅震荡 套期保值重要性凸显

　　6月24日，英国退欧公投对原油市场形成巨大冲击，原油短线急挫。市场对于英国“脱欧”对国际原油市场的影响存在分歧。卓创资讯分析师高健表示，第一，英国“脱欧”将引发全球投资者避险情绪的升温，原油等风险资产价格将面临打压。第二，将导致全球投资者对欧盟的信心大幅减弱，欧元和英镑重挫，美元走强将会打压原油价格走势。第三，将会对欧洲经济产生一定的负面影响，进而影响到原油的需求。虽然该影响不会立刻显现，但悲观预期的存在也会施压国际油价走势。

　　但也有分析师认为，原油价格对英国退欧的反应适度，无论是美元价格还是百分比数据均显示，油价自1990年以来单日浮动一直不超过两个标准差，因此至少目前原油交易商并未对英国退欧反应过度。英国脱欧“黑天鹅”会影响近期原油市场，但对长期原油走势影响有限。

　　那么，原油下半年价格走势如何呢，芝商所资深经济学家兼执行董事Erik Norland在他的研究报告中指出，下半年原油市场上行风险与下行风险并存，原油走势料宽幅震荡。

　　Erik Norland指出，油价从2014年的100美元/桶暴跌至年初的26美元/桶以来，原油期货曲线几乎走成一条直线，始终徘徊在每桶50美元附近。

　　图1：2020年之前油价均在每桶50美元附近徘徊。

　　他认为，这并不意味着原油市场将会失去生气。尽管期货曲线暗示市场参与者将每桶50美元视为原油长期均衡价格，期权市场却并不认同油价将长期处于均衡。期权隐含波动率已从二月高点回落到比五年平均值高出约1/3的位置（图2）。

　　Erik Norland分析说，从图2来看，2011年至今，90天WTI期权的隐含波动率均值为30%。目前，该值为40%。期货期权价格的这种组合意味着，油价可能在相当长的时间内和相当宽的区域内进行区间震荡。在原油市场中，油价宽幅震荡的案例比比皆是。2014-2016的油价大跌， 也并非史上首次出现。在1985年末、1986年达到巅峰的那场油价暴跌，为今人上了有趣一课。油价从32美元暴跌至12美元/桶后，市场在之后的14年间一直呈现区间震荡（图3）。

　　目前，期货期权走势与当时类似，油价向上方进行区间震荡。而与八十年代末和九十年代所不同的是，原油均价不再是19美元/桶，根据估算，从现在起至2024年，原油均价将略高于每桶50美元。倘若真如此所料，市场也将初现类似的宽幅震荡。最近出现的每桶26美元的价格， 可能会成为区间底部。而区间顶部可能轻松触及 每桶80美元，甚至高过100。

　　那么究竟是何原因导致油价发生如此宽幅的震荡？Erik Norland认为，根本原因还是供给与需求曲线缺乏弹性，供需方面的风吹草动， 均能转化为巨大的价格波动，而风险因素也有很多。

　　首先在下行风险方面，中国的增速放缓，可能拖累商品市场下行，这必然包括原油；新兴市场，巴西、俄罗斯诸国已陷入衰退泥潭。而许多产油国正在削减预算，这可能影响尼日利亚、沙特和委内瑞拉的需求增长；原油库存持续攀升，同比上升约12%，库存水平接近纪录高位。以及高效能小汽车降低了能耗， OPEC成员国合作可能性低等风险因素。

　　上行风险包括，美国产量从2008年的500万桶/天到2014年超过900万/桶每天，美国原油产量的增加是全球油价下跌的重要因素。地缘政治也是影响原油市场的重要风险事件。

　　美国是真正的摇摆型生产商。倘若油价停留在50美元附近，市场会认为风险相对均衡，价格上行、下行空间都较大。一旦油价暴涨，美国产量将会增加，而且可能非常快速。如果价格下跌，可能还得减产。如果价格反弹，井架可能快速上线并开始生产。

　　而沙特阿拉伯则是潜在的摇摆型生产商，他们一方面受限于压裂技术的威胁，一方面要考虑与伊朗的区域争端使其不会动用能量促进价格上涨。鉴于此，他们有可能会开足马力全力产油，以最大化短期和长期收益。

　　鉴于油价宽幅震荡的潜在可能性，套期保值在可能出现大幅波动的区间交易期内的重要性，与平常牛市或熊市中的重要性别无二致。

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