冲关MSCI折戟 A股还有哪些功课要做

     资金流动限制仍是阻碍其纳入MSCI的主要原因

　　　A A股市场表现

　　由于本轮股市启动与风险偏好修复密切相关，因此能否纳入MSCI成为股市涨跌的重要指标。5月开始，伴随中国证监会[微博]对于交易规则的修改，MSCI预期的升温令股市开启反弹；同时，叠加南方富时A50指数5月30日出现巨额净申购，令MSCI预期达到顶峰。但之后，随着多方机构表态令纳入MSCI预期大幅下降，市场动能迅速衰减。直至暂缓纳入MSCI当日，随着悲观情绪释放，A股低开后迅速收复失地。外资流向也体现类似特征，沪港通5月28日起流入速度加快，而市场预期逆转后，资金呈现流出迹象。

　　暂缓纳入MSCI指数我们认为对A股整体影响有限。首先，MSCI能够带来的增量资金有限。我们以MSCI新兴市场指数资产规模为计算基准，假设纳入初始权重为5%，那么意味着千亿级别的潜在增量资金可能入市。横向比较其他外资投资渠道使用额度，沪港通总额度限制在3000亿元以内，QFII、RQFII最新投资额度上限为5352亿元、5017亿元（美元兑人民币(6.635, 0.0010, 0.02%)汇率以6.6计算），MSCI规模并无优势，同时相较A股48万亿元的总市值以及5000亿元左右的日均成交量，对市场冲击极为有限。而暂缓纳入MSCI更多的是心理层面冲击，低开后两市翻红意味着利空因素基本释放。

　　短期来看，随着A股暂缓纳入MSCI以及美联储6月暂不加息，行情演绎将重回基本面。同时，产业资本减持和英国退欧公投是本月限制期指反弹的关键因素。其中，截至6月14日，本月产业资本累计减持171.56亿元，减持市值已超5月总量七成。产业资本频繁减持反映上市公司高管对后市谨慎，减持潮令投资者持股信心下移。而英国退欧公投结果令全球避险情绪升温，权益类市场承压。在此环境下，A股不可避免受到一定冲击。

　　图为MSCI相关动态

　　 B 主要障碍

　　回顾过去三年间A股纳入MSCI新兴市场指数的过程，可以发现监管部门在市场开放以及监管制度改革方面取得了极大的进展。其中，针对国际投资者对于QFII配额制度以及资本流动限制的两个主要顾虑，监管部门首先于2015年一季度更新了最新的QFII投资额度的审批情况，首次突破了单一额度10亿美元的上限。

　　而在2016年公布的QFII修正案中，监管部门还针对QFII额度弹性不足、审批流程以及资本流动限制进行了改进，即分别通过放宽单家QFII机构额度上限、简化资本汇入要求、缩短锁定期，以及按日资本赎回等新规以提高QFII的使用效率。

　　除此以外，在2014年至2016年间，监管部门还逐步通过明确资本利得税、实际权益拥有权，设立沪港通，以及建立停复牌新规进一步开放中国A股市场以及完善市场制度。

　　虽然历经三年已经取得了长足的进步，但从此次A股仍未能纳入MSCI指数来看，QFII制度的局限性以及A股资本市场的开放程度仍是A股纳入MSCI的主要障碍。

　　图为A股三次申请纳入MSCI进程

　　C A股纳入MSCI展望

　　针对MSCI提出的问题，虽然年初以来进行的QFII制度改革以及停复牌指引新规效果或在下半年显现，但此次提出的QFII资本赎回额度的限制和预审制度的改革由于涉及央行[微博]及外管局等多个机构，今年年底A股纳入MSCI的可能性较小。但若能加快进度并实现效果，同时伴随深港通的落地，在2017年6月仍具有较高概率纳入MSCI。

　　从A股自身角度来看，目前的市场制度仍需在资本流动限制以及金融监管方式等方面做出改进。资本流动限制方面，虽然QFII已经在额度申请等方面取得了进展，但从修订的新规来看，投资额度仍存在一定限制令资本账户面临进一步放开。若以QFII基础额度不超过50亿美元为例，对于境外养老金、保险资金等为主的资金体量巨大的投资主体，这样的额度上限设置或不能满足其强烈的投资需求。而从金融监管方式层面来看，目前信息披露的不完全是令A股透明度不高且制约其发展的主要原因。随着今年以来监管部门不断加强上市公司信息披露管理，未来监管部门将逐渐从事前监管转向事后监管，并以此促进注册制度的加快。

　　若A股能完善制度并成功加入MSCI，除了将促进监管改革外，还将能引入增量资金并改善目前由散户为主导的市场结构。同时，由于境外机构投资者对于对冲工具更为丰富的需求，随着国际投资者的进入，将会帮助推动国内资本市场的发展，尤其是极大地丰富包括个股、股指、债券和外汇在内的境内衍生品市场的投资工具。

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