再平衡遭遇阻力 油价或临反弹拐点

　　继多哈冻产协议流产之后，油价仍能保持上行最为核心的因素体现在市场看到再平衡的发生。

　　再平衡不仅包括供给端的收缩，也有需求端的扩张。多哈会议之后，供给中断的消息频繁出现，从科威特石油工人罢工，到加拿大森林大火，再到尼日利亚Niger Delta Avengers（NDA）武装分子袭击油气管道基础设施等。此外，美国原油产量在2015年4月见顶之后便持续回落，市场看到低油价导致页岩油产能退出的策略正在奏效。今年前4个月，无论是亚太地区还是美国，原油进口需求均十分强劲。IEA在六月市场报告中将全球1季度需求增速上调为150万桶/天，全年的需求增速为130万桶/天。尽管在OPEC半年度会议没能达成产量上限，意味着OPEC各成员国接下来将竭尽所能地生产，市场份额最大化将继续被奉行。尽管如此，市场也未有半点担心。英国脱欧公投之后，油价一度暴跌7%，但是在之后的两个交易日，油价便止跌回升。

　　上半年产生诸多供给中断因素，如Kirkuk-Ceyhan管道被蓄意破坏、北海部分油田检修、科威特石油工人罢工、尼日利亚的NDA袭击油气基础设施、利比亚Harrigen港出口被封锁和加拿大森林大火等。在所有这些因素中，唯有尼日利亚NDA能够构成持续性的影响因素，其他因素多为短暂的，如利比亚产量几乎没有可降空间，加拿大森林大火对产出的负面效应极其有限等。我们认为NDA的政治诉求并不强，只要“价钱”合适，就有望被政府招抚，并且政府已经于NDA达成停火协议并开启和谈。

　　尽管一季度油价出现2003年以来的低位，但油企所披露的一季度产量大多高于目标，不少企业还上调了2016全年的产量目标。由此反映，北美原油产量，尤其是美国原油产量不一定会如EIA机构所预计的会出现断崖式下降，预计其下降过程仍较缓慢。2016年油企申请破产保护加速进行，重组方案无一例外均是债转股，债转股会使得原本债务缠身的企业轻装上阵，降低企业的生产成本。

　　然而进口需求强劲的背后并非是自身消费能力的提升，进口的高增速难以贯穿全年。以中国为例，2016年1-5月，中国原油累计进口量高达1.56亿吨，同比增速高达16.5%。同期国内炼厂加工量为2.21亿吨，同比增速仅为3.2%，而1-5月原油产量和进口量合计为2.41亿吨，相当于2,000万吨的原油形成了库存。2016年1-5月，汽油、柴油和航空煤油的累计净出口量合计累计值为1157万吨，同期炼厂原油加工量的增量为693万吨。由此可以看出，我国对原油的实际消费量不是强劲增长，而是萎缩。

　　综上所述，供给中断因素多难以持续，而原油的进口高增速难以贯穿全年。北美油企对全年产量目标达成较为乐观，美国原油断崖式下降预计难以实现。北美油企虽加速破产，但是重组的公司更是轻装上阵，以更低成本生产。因此，再平衡受阻或将导致油价2月份以来的反弹在6月底行将结束，预计WTI将下行至35美元/桶，Brent对WTI价差均值为1美元/桶。然而，价格驱动的再平衡是市场必然要走的方向，因此从中长期来看，油价震荡中枢可能上移，而且对供给中断的反应也更为敏感。