警惕时间价值对日历组合的双重影响

　　通过时间价值衰减获利，是期权特有的盈利模式，有多种交易策略围绕其建立，例如裸卖空期权、备兑期权等。此外，时间价值衰减速度与到期时间有关，到期时间越短，时间衰减速度越快，这说明卖出短期期权或买入长期期权，从概率上讲是占优的，日历组合策略便是基于此构建。

　　日历组合策略，涉及卖出短期期权，同时买入相同数量、相同执行价格的长期期权，在其他因素不变的情况下，随着时间的流逝，短期期权时间价值衰减快于长期期权，导致组合整体贬值，交易者因此获利。

　　由上表可知，这是一类风险、收益均有限的交易策略，盈利的关键在于标的市场无大波动，这保证了时间价值衰减成为影响组合损益的最主要因素。

　　值得注意的是，时间因素并不总是有利于该组合策略，以大商所拟推出的豆粕期权为例，假设当豆粕期货价格为2500元/吨时，投资者买入一手两个月后到期，执行价格为2500元/吨的看涨期权，同时卖出一手一个月后到期，执行价格为2500元/吨的看涨期权，从而构成日历组合策略。

　　在波动率30%、无风险利率5%的市场状况下，关于时间的敏感性参数Theta在不同豆粕期货价格下的的变化，如右上图所示。

　　当豆粕期货价格在执行价格附近波动时，Theta为负值，表示随着时间的流逝，期权组合价值是增值的，这有利于日历组合持有者。而不管豆粕期货价格向哪个方向大幅波动，Theta都会变为正值，表示随着时间的流逝，期权组合价值是减值的，这不利于期权日历组合持有者。

　　之所以产生该特性，是由于短期期权本身时间价值低于长期期权，随着标的资产价格大幅波动，短期期权空头时间价值很快耗损结束，无法为组合提供时间价值衰减收益，而长期期权多头还有时间价值残留，随着时间流逝，会进一步降低组合收益，换句话说，此时的时间价值衰减对组合持有者是不利的。

　　这提示我们，构建日历组合不仅要知悉其盈利原理，更要深入理解期权价格变化规律。

　　（作者单位：永安期货）