谈股说债：市场预期过于悲观了

　　金融资产价格是个高度敏感的信号，反映出市场参与主体对现有信息的反馈，具体到债券市场，其对宏观经济和金融基本面的反馈比其他金融资产更为充分。最近两个月，债券利率大幅下行，信用利差、期限利差持续压缩，体现出市场投资者较为悲观的经济预期，尤其是7月经济金融数据发布后，利率快速下行。但如果仔细挖掘经济的结构性变化，对数据进行相关处理，当前的经济增长韧性比市场预期要略好一些。

　　工业增加值同比增长6.0%，较上月回落0.2个百分点。按照年初以来的工业增加值更新测算，6月以后工业增加值维持6.2%或以上的增速，工业产出缺口就可以持续正向收敛。6月工业增加值不足6.2%，意味着工业产出缺口再度负向走阔。但是结合7 月工作日时间缩短、高温天气拖累生产等方面影响，调整后的数据相对于6月仍属平稳。南华工业品指数同比继续大幅上涨19.6%，六大发电集团日均耗煤同比下跌2.7%，水泥均价环比上涨1.42%，7月粗钢产量同比增速上涨至2.6%，工业生产总体维持底部企稳。

　　房地产新开工指标虽弱，但货币政策仍有助投资企稳。房地产投资累计同比增速下滑至5.3%，房屋新开工面积累计同比增速回落至13.7%。从销量到价格，地产领先指标都在走弱，但是需要注意，地产的根本在于金融杠杆，实际利率状态与地产投资的联系更为紧密，从通胀形态分析，未来实际利率维持低位，或者进一步走低概率较高，所以货币金融条件仍然有助于地产投资保持稳定。

　　PPI环比与同比双向回升。7月PPI环比上涨0.2个百分点，同比增速继续回升，且幅度较明显，相对CPI，PPI更多反映周期因素，也同时更为明确地预示货币政策的变化。同时，PPI数据的改善表明市场供求关系进一步改善，可视为基本面的一个积极信号。

　　8月上旬微观经济指标继续回升。商品房四周移动成交面积同比增速继续回升至接近20%，上周水泥价格继续环比上涨1.42%，南华工业品价格指数上旬累计增长约5%。微观经济活动仍较为活跃。

　　趋势上看，如果对经济的悲观预期持续存在，债券利率有很大下行动力，但是从信用利差加速收窄来看，驱动债市走强的更大动力其实是资金欠配，提前透支的债券利率或许存在较大的反弹风险。 （作者单位：安信证券）