经典单边|| 淀粉期货投资机会（附操作方案）

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　　摘要

　　2014/15年国内玉米增产，饲料需求放缓、淀粉深加工行业运营艰难，均构成了淀粉利空，但淀粉从主力从5月中3000元/吨下跌至今仅为1900元/吨充分消化了上述利空。淀粉有望在11月后启动反弹节奏，空间在300点附近，持续时间2-3个月。

　　研究团队：林国发、岳凤艳、李喜明

　　1、方案主要内容

　　头寸标的：淀粉1605合约

　　方向：单边做多

　　交易模式：试错型摸底操作

　　止损设置：50点

　　预期收益：250-300点

　　盈亏预测比值：5-6/1

　　介入时间：10月至11月第一周

　　介入价格：11月之前1900-1920，11月之后可放宽至1940-1950

　　头寸预计持续时间：2-3个月或盈利目标提前实现终止

　　2、头寸可行性主要逻辑

　　2015/16年度东北地区临储价格为2000元/吨，预计11月后将启动实际收储，收储前期交收量偏少，但有利于东北玉米价格走稳，随着收储数量增加，华北北部玉米将调入东北进入国储库，支撑华北地区玉米价格回升，最终带动淀粉价格反弹。

　　新的进口政策实施后，4季度后高粱、大麦进入锐减，减少了玉米替代需求，另外养殖行业存栏恢复，快速提升玉米需求，东北地区玉米调运广东数量增加，支撑玉米价格。

　　目前山东地区淀粉价格在2350元/吨，吉林2300元/吨，淀粉1605合约不足1950元/吨，贴水严重，充分抵消了未来一个月至半个月玉米价格回落淀粉生产成本下降的利空。

　　按照1600元/吨的玉米价格，当前副产品价格不变情况下（蛋白粉：4200元/吨，胚芽：3200元/吨，纤维：600元/吨）不变情况下，淀粉生产直接成本为1980元/吨，该成本不含利息费用及管理费用，实际企业要获得利润10-20元/吨情况，淀粉销售价格应该在2050-2100元/吨。成本因素限制了淀粉价格持续走低，副产品近期价格优势回落，淀粉理论生产成本提高。

　　白糖/果葡糖价比价快速反弹，果葡糖浆价格优势再次显现，2015年4季度可乐已经提高了产品添加果葡比例。按照淀粉1601与1605价格折算2016年1-2季度果葡糖浆季度价格将下降至2400元/吨，折算同等甜度白糖仅为3000元/吨，不排除更多用糖企业调整配方，有利于支撑淀粉需求。

　　国内玉米价格快速走低，提高了淀粉出口可能性，淀粉出口增加，另外降低了进口玉米、高粱、大麦大量进口的可行性，确保玉米需求。另外不排除后期国家再次出台政策，补贴南方饲料企业饲用玉米，进一步增加玉米需求及限制大麦、高粱进口的可行性。

　　3、头寸可行性细化研究

　　3.1淀粉成本核算

　　我国淀粉以玉米淀粉为主，近几年又有大量进口木薯干加工淀粉，加上国产木薯淀粉，木薯淀粉占有一定比例，但玉米淀粉仍占淀粉产量的80%以上。以玉米淀粉为例，其生产原料为玉米，无需其他辅料，加工过程除了获得淀粉外，副产品有玉米胚芽、玉米蛋白粉及玉米纤维。不同产区不同性状的玉米加工淀粉过程各产品得率有稍微差异，一般情况，淀粉加工成本核算我们按照68%出率及一定比例的其他副产品计算。

　　玉米淀粉成本核算公式为：[玉米成本+加工费用(260元/吨，冬季11月至次年2月需280)-副产品收益（玉米蛋白粉价格*蛋白粉出率（一般情况下在4.5-5%之间）+玉米胚芽价格*胚芽出率（一般情况下在6.5-7%）+玉米纤维价格*纤维出率（一般情况下在10.5-11.5%之间）]/玉米淀粉出率（一般情况下在68.5-69.5%）。

　　按照当前（10月21日）华北地区玉米收购价格为1720元/吨，蛋白粉价格在4200元/吨，胚芽价格在3200元/吨，纤维价格在600元/吨，淀粉理论生产成本为：[1720+260-（4200*4.85%+3200*6.8%+600*11%）]/69%=2163元/吨（该成本为理论成本，不含财务及管理费用）。假设后期华北地区深加工企业玉米收购价格下滑至1600元，副产品价格持稳情况下1980元/吨—2020元/吨之间。该成本不含利息费用及管理费用，实际企业要获得10-20元/吨利润情况，淀粉销售价格应该在2050-2100元/吨。另外近期副产品价格有所回落，增加了淀粉生产成本。

　　3.2国内玉米供需情况和政策影响

　　2014/15年国内玉米结转库存在1.7亿吨左右，其中国家储备库存超过1.5亿吨。

　　2015年河北北部及辽宁南部已经山东部分地区出现旱情，但面积增加，加上旱情总体影响较少，国内2015/16年度玉米产量继续增加，预计能达到2.3亿吨左右，增幅在500万吨左右，库存有继续增加迹象，除非国家补贴饲料玉米的政策出台。短期来看，华北地区玉米有望整体跌至1600元/吨附近，东北地区价格因临储政策因素，价格偏高，预计阶段性出现1700存在一定可能。2015/16年度国家继续实施临储政策，临储价格为1元/斤，实施地区为东北三省及内蒙东北地区，玉米价格难长久偏离国家临储政策，后期临储实施对玉米现货价格将逐步显性，加上四季度中后期饲料需求好转，12月后玉米价格有望企稳甚至反弹，企稳回升甚至提前至11月份临储启动时间附近。当前淀粉1601及1605较现货具有明显贴水水，主要是由于市场担心后期玉米价格持续走低，价格朝着进口玉米完税成本1400元/吨运行，但从当前情况来看，可能性基本没有。

　　临储启动后东北地区玉米价格企稳，并传导至华北北部地区玉米，从而支撑华北地区玉米价格。玉米价格走低，10月份后淀粉出口大幅增加，另外淀粉下游产品出口情况也有好转。过去几年的临储持续时间值次年4月30日，临储启动后，东北地区玉米将与临储价格靠近，2000元/吨玉米成本，即使考虑东北地区深加工玉米加工补贴，最终生产成本也在2050元/吨左右，如果考虑财务及管理费用成本将在2150元/吨。

　　玉米未来价格走势及淀粉的需求均有利于淀粉价格回升，政策方面东北地区补贴深加工企业每吨玉米350元，降低了淀粉生产成本，但东北地区玉米价格偏高，实际淀粉生产成本仍较高。350元/吨补贴已经处于极高水平，在继续提高可能性不大，如果再出相关补贴政策不排除是再次启动2013/14季度的北粮南运运费补贴或者直接饲料料价格补贴政策，如果出现该政策，玉米需求将得到明显回升，属于利多。

　　综合上述因素，从基本面校对来分析，淀粉1605合约做多具有较高的可行性。总体风险集中在政策风险，但再次出现政策风险概率较小。技术形态来看，淀粉从5月份3000元/吨下跌至当前的不足1950元/吨，下跌时间及空间已经足够，近一周持续低位小幅波动，底部在形成。淀粉1605可考虑11月之前1900-1920元/吨价格位置介入，如果11月之后介入价格可放宽至1940-1950元/吨。

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