FED“错误决策”为黄金构建数年最坚实的上涨基础

　　——在《华尔街日报(博客,微博)》(The Wall Street Journal)再次唱空贵金属前期强劲走势，以及高盛(Goldman)明确建议抛售的情况下。

　　黄金复古--会回到1970年代吗？

　　黄金通常被作为通货膨胀环境下的强大对冲。1970年代是关于这一现象最常被引用的例子(至少在美国是这样)。我们的分析表明，通货膨胀只是“等式”成立的一部分。随着美国通胀情况再次出现且货币政策继续维持宽松状态，潜在的实际利率进一步下降的可能性，至少在中期开始上升。在我们看来，这会为黄金构建出类似于1970年代中后期类似的市场环境。

　　美联储主席耶伦近期声明表明，全球风险以及低利率环境下美联储的谨小慎微可能意味着低水平利率需要在美国保持更长时间。在3月份纽约经济俱乐部讲话中耶伦表示，“中性的”联邦基金实际利率(即当前水平下的联邦基金利率既不需要放松货币政策也不需要收紧货币政策)可能接近于0。当使用核心个人消费支出物价指数(PCE)衡量时，目前的利率为-1.25%，甚至更低。此外，美国联邦公开市场委员会(FOMC)开始担忧美国通货膨胀率虽然不会下行，但长期可能并不稳定。这也就意味着实际利率进一步下降的可能性增加。美联储立场的改变以及1月、2月全球金融市场的巨震一同刺激了自2011年首次出现的现金持续净流入黄金ETF情况的发生。

　　使得黄金成为与利率负相关资产类别的两个关键特点是：

　　1)、积极的；黄金在市场波动以及经济衰退期间具有保值的功能，且其与整体市场的风险系数β为负值，也就是其与市场风险通常呈负相关。

　　2)、缺点；没有收益。

　　在正常环境下，当通货膨胀预期为正时，实际利率(即名义利率-通货膨胀率)往往是正的。在这种情况下，持有黄金的成本就是实际利率或者是持有放弃持有其它资产所付出的机会成本(通胀后)。

　　在1970年代，当通胀以及通胀预期大幅上涨时，货币政策方面似乎对此无能为力，因为任何利率的上涨意味着严重的经济衰退，更不用说其它外部冲击的影响。在这种环境下，通胀率的加速上涨导致实际利率跌至2%中性水平下方，并在随后一段时间内大幅跌至负区间，黄金价格从1976年的125美元/盎司上涨至1980年800美元/盎司这一峰值。

　　自2008年以来，黄金和实际利率之间的相关性(用10年期美国国债收益率(殖利率)和5年期和5年期通胀掉期合约替代中期通胀)一直很高。相关系数为60%，这一相关性较高。这一高度相关关系形成一种逻辑认知，那就是一段时期的低利率带来较低的通胀预期。在2012-2013年，预期货币政策正常化初期，实际利率大幅复苏，黄金价格下降。与此同时，2013年黄金ETF遭受大量抛售。现在，实际利率的回落再次伴随着黄金ETF需求的增加以及黄金价格的上涨。

　　确定实际利率的方法非常困难，实际上有很多不同的实际利率曲线。但是对于该分析，我们将5年期和5年期通胀掉期合约作为预期通胀水平，并将美国10年期国债收益率作为长期利率。

　　基于回归分析，且将黄金价格作为自变量，实际利率为-0.5%时，显示黄金价格为1380美元/盎司；且实际利率为1.0%时，暗示黄金价格应为1546美元/盎司。目前，我们算得的实际利率替代者的利率水平为-34个基点，暗示黄金价格应该为1326美元/盎司。潜在的通货膨胀率上行以及伴随着美国国债收益率的走低，可能会构建出类似于1970年代实际利率低迷的格局，从而这将导致黄金价格自此继续上涨。预计黄金价格在2016年年内将涨至1250美元/盎司，且2017年将涨至1300美元/盎司水平。

　　今年黄金投资较过去几年所受到的基本面的支撑更为强劲。总之，美国的货币政策并未处于正常化的道路上，从而利好于黄金投资者的基本面的改变，投资者需求的增加导致黄金价格的上涨。黄金价格进一步上涨的可能性不断增加。