美联储前主席：货币政策并非应对资产泡沫的合适工具

　　作者简介：

　　本·伯南克：

　　2002年被时任美国总统小布什任命为美联储理事。2005年6月，担任美国总统经济顾问委员会主席。2006年接替格林斯潘出任美国联邦储备委员会主席，伯南克执掌美联储8年，成功带领美国度过大萧条以来最恶劣的经济危机。

　　显然，美联储的许多人，包括我自己在内，都低估了房地产泡沫的影响范围及其带来的风险。这至少给我们提出了两个重要的问题。第一个问题：未来如何避免类似的问题再次上演？改进金融体系和加强金融监管当然是少不了的。第二个问题更加困难：假设我们在2003年或2004年清楚地识别到了房地产泡沫，如果有的话，我们应该做些什么呢？特别是，我们应该通过提高利率去抑制房地产市场的繁荣吗？我在担任美联储理事后的第一次演讲中就提出，在大多数情况下，货币政策不是应对资产泡沫的合适工具。即便今天，我仍然认为这是一个正确的观点。

　　2001年那场经济衰退开始之后，失业型复苏与通缩风险是切实存在的严重问题。我认同格林斯潘的一个观点，即货币政策最重要的任务应该是促进就业市场的改善，同时避免经济进一步滑向通货紧缩，而非抑制资产价格泡沫。如果一个央行过于注重通过货币政策去解决资产价格问题，则有可能造成严重后果。几年之后，这方面就出现了一个典型例子。2010年和2011年，为了应对抵押贷款债务攀升，缓解市场对于房价持续上升的担忧，瑞典央行不顾当时通胀预期仍然低于其目标，而且失业率居高不下的现实情况，采取了提高利率的举措，结果导致瑞典经济陷入了通缩境地，又迫使瑞典央行在之后3年内将利率从2%下调至零。这种逆转的确令人尴尬。

　　一些人认为美联储的“双重使命”（抑通胀、促就业）与“挤泡沫”之间的关系并不像我描述的那么对立。其中，最著名的一位就是斯坦福大学经济学家约翰·泰勒。泰勒认为，如果美联储在21世纪伊始那几年把利率略微提高一些，或许就能挤掉一些泡沫，同时也能实现“促进就业”和“维持物价稳定”的“双重使命”。他认为如果美联储根据他提出的一个简单规则，即所谓的“泰勒规则”制定货币政策，那就有可能避免房地产泡沫膨胀到最恶劣的地步。

　　那么在21世纪伊始的那几年里，货币政策是否能做到既宽松得可以让美联储实现双重使命，又紧缩得可以有效抑制房地产市场的繁荣呢？似乎非常难以置信。如果真像“泰勒规则”暗示的那样小幅提高利率，那么大幅减缓美国经济复苏进度倒是真的，但对抑制房价的影响则微乎其微。美联储2010年的研究表明，如果在2003—2005年期间遵循“泰勒规则”行事，那么采用“可调整利率抵押贷款”的借款者初期的月供可能会增加75美元左右，而根据当时的研究，很多人预期房价的上涨速度会超过10%，因此，即便当时将他们的月供提高75美元，也抑制不了他们的购房行为。2004年6月，美联储虽然开始稳步收紧货币政策，但美国房价仍然继续大幅上涨了好几年。

　　很多认为美联储早就应该提高利率抑制房价的人肯定首先存在一个隐含的假设，即过于宽松的货币政策导致了房地产的繁荣，但我们很容易就能确定货币政策以外的诸多因素导致了房地产市场的繁荣。罗伯特·希勒曾经正确地预测过互联网股市泡沫和房地产泡沫。他认为房地产泡沫很大程度上归因于心理因素，而不是低利率。他在2007年指出，美国房价在1998年左右开始迅速上涨，而美联储削减利率则是2001年的事情。几乎在美国房价大幅上涨的同时，其他一些国家（包括英国）的房价也开始步入大幅上涨的轨道，而这些国家的货币政策比美国的货币政策紧缩得多。

　　此外，美国经济在20世纪80年代后期和90年代经历了一个稳定增长的时期，经济学家将这个时期称为“大稳健”时期。这有可能滋生自满情绪。对“大稳健”做出重大贡献的货币政策也有可能间接地催生“泡沫心理”，但货币政策不能为了防范未来的自满情绪而刻意诱发不稳定的经济状况。

　　然而，推动房价上涨的另外一个因素就是外国资金源源不断地涌入美国。这与我们的货币政策基本上没什么关系。这些资金压低了长期利率，包括抵押贷款利率，同时增加了市场对抵押贷款支持证券的需求。其他经历了大规模外资涌入的国家，比如西班牙，也出现了房地产市场的繁荣。从2004年到2005年，美联储收紧货币政策之后，长期利率却没有上升，这种状况在以前美联储加息的进程中从未出现过，因此被格林斯潘称为一个“谜团”。我在多次演讲中把这个“谜团”归因于“全球储蓄过剩”，即全球范围内可用储蓄过多，而好的投资项目和企业投资意愿较低。其他国家过剩的储蓄，大部分都流向了美国。中国等新兴市场国家竭力通过压低本国货币价值去促进出口，减少进口。如果一个国家要人为地促使本国货币对美元贬值，就必须购买美元计价的资产。中国购买了上万亿美元的美国债券，包括抵押贷款支持证券。

　　（文章节选自本书第五篇，有删改，标题为编者所加）

　　《压力测试——对金融危机的反思》

　　作者：蒂莫西·F·盖特纳

　　出版：中信出版社

　　作为纽约联邦储备银行主席和美国历史上最年轻的财政部长，盖特纳帮助美国度过了大萧条以来最严重的金融危机。在这部回忆录中，盖特纳带领读者领略危机的台前幕后，解释他如何做出各种艰难抉择以及在政治上不受欢迎的决定，用以修复一个破碎的金融体系，防止国家经济走向崩溃，避免了第二次经济大萧条。

　　《峭壁边缘——拯救世界金融之路》

　　作者：亨利·保尔森

　　出版：中信出版社

　　这本书如实地记录了保尔森在金融动荡中的重大决策是如何做出的，在书中，他为自己救助美国国际集团（AIG）及其他华尔街公司的决定进行了辩护。他认为，对于自由市场的支持者来说，换作任何其他时候，他都会对政府采取的干预措施感到深恶痛绝，而这场史无前例的危机可能瓦解现代金融系统，作为响应危机的第一道屏障，美国别无选择、必须出手救助金融机构。