应对美联储加息，宜建立缓冲机制

　　美联储在当地时间5月17日发布声明称，将于5月24日展开小规模国债公开销售，面值不会超过2.5亿美元；将于5月25日和6月1日分别开展两次小规模机构住房抵押贷款支持证券出售，总金额不超过1.5亿美元。这引发了市场对美联储开始“缩表”进程的担忧。当地时间5月18日，美联储发布了4月议息会议的细节，有人从中发现了美联储将在6月会议上做出加息决定的信息。于是，对美联储加息的预期很快升温。

　　但在我们看来，这些信息都无法说明美联储坚定了加息的决心，更不能说明美联储已经开始“缩表”进程。

　　所谓“缩表”，就是缩小资产负债表的规模。美联储在金融危机之后实施量化宽松，大量购买各类债券，扩张自己的资产负债表，藉此向市场投放货币。出售国债和证券，可以使资产负债表的规模缩小，这是一个与“扩表”相反的过程。如果美联储打算“缩表”，那是使货币政策正常化，那么，货币供应将减少，利率将上升，这比一次加息的影响要大得多。但是，美联储货币政策正常化的进程是非常漫长的，对于一次加息都很难做出决定，更不要说开始“缩表”进程了。

　　对于小规模出售国债、证券，美联储声明，这只是一次操作测试，不代表货币政策立场的任何变化，也不应据此推断未来货币政策变化的时点。美联储一向声称会与市场就货币政策的变化进行充分沟通，如果要“缩表”，当然会提前表明意图。实际上，这次出售的规模实在是小，并没有给人留下太多的想象空间。2015年末，美联储资产负债表里的债券余额高达4.2万亿美元，自2014年10月量化宽松退出以来，这个规模就基本上维持不变，出售几亿美元的影响完全可以忽略不计。

　　美联储6月是否加息仍然是未定之数。他们的基本态度是，这取决于数据是否表明加息的条件已经成熟，这包括，就业的状况是否持续改善，CPI的涨幅是否接近2%，以及全球经济和金融市场能否维持稳定。这都是以往会议的常规内容，4月会议的结论也与以往会议差不多：在中长期，加息的条件会越来越成熟，但就短期而言，还存在一些不确定性，需要继续观察，密切关注数据。

　　但4月会议上出现了一些新情况。一些与会者认为，如果等待条件成熟的时间太长，那货币政策会难以回归正常化，在货币政策存在时滞的情况下尤其如此。还有几个与会者担忧，美联储一直延迟加息的时机，会使公众产生困惑，难以判断当前经济形势到底怎么样，而且会怀疑美联储的信誉。还有几个参与者（其中只有一人有投票权）甚至认为，4月会议上就应该做出加息决定。他们认为，利率应该提升到更高的水平，如果长期低于其应有的基准，那意味着今后需要快速加息以对抗通胀，而这会对经济和金融造成伤害。另外，适应性的货币政策维持太长时间，会使金融市场滋生风险。

　　虽然存在这些争议，FOMC预计，经济形势的变化可能只允许联邦基金利率平缓地上调，那么，它有时可能会低于长期应有的水平。这段表述的意思是，第一，还是要看进一步的数据；第二，加息宜谨慎，宁可慢一些。

　　5月发布的美国4月就业和CPI数据，并不支持美联储在6月加息。4月新增非农就业为16万人，低于一季度的平均数21万；经济活动人口出现了下降，出乎美联储的预期。而CPI虽然环比涨幅高达0.4%，但同比涨幅只有1.1%，距离2%还比较远。因此，结合美联储的态度和5月发布的数据，我们认为，美联储6月加息的可能性并不大。

　　我们可以想见，每次议息会议上都会有争议。4月会议细节详细地描述了主张加息的声音，不是因为这是新情况，而更可能是美联储为了让市场认为6月加息的可能性增大，从而维持美元的强势。

　　美联储维持加息预期，但又迟迟不加息，这就是去年的实际情况。去年一整年，人们都在猜测美联储什么时候加息，结果直到年底靴子才落地。在这个过程中，美元维持强势，而人民币则陷入贬值预期。现在，美联储加息预期又升温，这可能成为不稳定的因素，一方面，可能导致我国跨境资金流出规模扩大；另一方面，可能造成原油价格大幅波动（近期美元升值会抑制原油价格，使供给减少，而如果美联储不加息，原油价格就会上涨），影响国内物价形势。因此，我国可能需要建立缓冲机制，以维持资金流动和物价形势的稳定。