核爆一触即发！耶伦女王杰克逊霍尔演讲终极前瞻

　　耶伦讲话的正式主题是“货币政策工具箱”，杰克逊霍尔(Jackson Hole)年会本身的主题是“为未来设计弹性货币政策框架(Designing Resilient Monetary Policy Frameworks for the Future)”。年会由堪萨斯城联储主办，会期为8月25-27日。

　　杰克逊霍尔会议由来已久，被投资界誉为全球央行最重要的年度会议。杰克逊霍尔全球央行年会历来是投资者“窥探”美联储政策的窗口，美联储也经常在此会议上暗示即将发生的重大货币政策变化。

　　因部分投资者在耶伦讲话前轧平头寸，美元周四小幅下滑。周四纽约尾盘，欧元/美元升0.3%，报1.1293。美元/日元持平于100.49，最近几日跌穿100，本月一直在99.55-102.83的窄幅区间内波动，但部分交易员称，如果耶伦为耶伦做铺垫，美元/日元可能反弹。

　　包括美联储副主席费希尔(Stanley Fischer)、纽约联储主席杜德利(William Dudley)在内的美联储官员近期发表对经济感到乐观的讲话，促使投资者提高了对尽早而不是推迟加息的押注。

　　部分人士相信耶伦主席可能会呼应他们的讲话。但一些分析师相信，耶伦可能坚持其一贯鸽派立场。他们称，尽管近期美国数据强劲，但不足以支撑今年加息。

　　因看好美国经济全面改善，美联储主席耶伦的盟友——纽约联储主席杜德利是近几日对短期内可能加息发出更为乐观看法的官员之一。纽约联储主席杜德利上周二曾表示，就业市场聘雇强劲，而且也见到期待已久的中等薪资岗位招聘，显示劳动市场趋于紧俏，美国经济普遍走在正轨上。而他本周稍早也曾称，美联储在9月20-21日会议加息是“有可能的”。

　　而亚特兰大联储主席洛克哈特(Dennis Lockhart)也在田纳西州诺克斯维尔对记者表示，他不排除在9月采取行动的可能性。“如果是今天开会，我认为有理由依据经济数据认真讨论(目前是否可以加息)，”他并称2016年加息两次是“可以想象的”。

　　旧金山联储主席威廉姆斯(John Williams)上周四称，如果美联储等得太久才加息，可能给经济带来高昂代价，他认为9月加息也应该有可能。

　　美联储副主席费希尔暗示2016年加息仍在考虑之中，称美国经济已经接近达到联储的目标，增长将获得动能。费希尔周日说道：“我们现在离目标很近，展望未来，我预计随着投资从意外疲软的局面中复苏，之前美元升值造成的拖累减少，GDP增长率将在未来几个季度回升。”但他并未给出具体的利率预测。

　　但上周三公布的会议纪要显示，尽管联邦公开市场委员会(FOMC)委员对美国经济前景和就业市场普遍乐观，但多位决策者表示，短期内不应加息，唯恐未来就业增长步伐放缓，而且委员表示他们希望“保留各种政策选项”。会议纪要让那些原本押注美联储态度可能更为强硬的人感到失望。

　　丹麦盛宝银行(Saxo Bank)商品策略负责人Ole Hansen称：“我们从美联储官员那里得到了一些相互矛盾的评论，给市场观点上造成了很多的混乱，所以现在市场在等待听到...耶伦对全球情势和经济增长的观点。”

　　美联储去年12月加息至0.25%-0.50%区间，为近十年来的首次加息，但因有迹象显示全球经济成长蹒跚且美国通胀低迷，自此之后便按兵不动。

　　法国巴黎银行(BNP Paribas)北美外汇策略Daniel　Katzive称：“我们预计，耶伦主席本周如果传递鹰派信号，将为9月加息铺路，这应该帮助美元收复部分失地，但我们预计美联储不会暗示或着手一系列加息，这可能限制美国实际收益率从当前低水平反弹的幅度。”

　　根据CME Group的FedWatch，联邦基金利率期货走势暗示，在下个月的政策会议上加息的可能性为24%，在12月会议上加息的可能性约为57%。

　　黄金市场同样波澜不惊。尾盘现货金下跌0.1%，报1,322.26美元/盎司。道明证券(TD Securities)全球商品策略部门主管Bart Melek说：“投机性的投资者看来放弃了其黄金多头头寸，因担心在周五杰克逊霍尔会议上叶伦可能发出今年加息的明确承诺，一些黄金观察人士甚至认为，美国联邦公开市场委员会(FOMC)可能最早在9月加息。”

　　彭博经济学家撰文称，美联储主席耶伦在杰克逊霍尔会议上的讲话将是全周经济日程的主角，她将有机会在下一次FOMC会议之前影响货币政策预期。美联储9月份加息可能性不大，今年加息两次可能性也微乎其微。因此，耶伦需要让市场准备接受2016年利率正常化步伐不大的可能，同时保留2017年多次加息的可能性。

　　投行前瞻耶伦讲话

　　美银美林(BofAML)经济学家Michelle Meyer、策略师Mark Cabana、Ian Gordon在报告中写道，美联储主席耶伦在8月26日杰克逊霍尔的会议上不太可能对近期政策前景给出明确指引。报告显示，如果耶伦的确给出政策指引，她可能会重申之前的言论，即假如经济数据符合预期，未来几个月可能会加息；鉴于实际联邦基金利率低于零，她可能会表示政策依然宽松，或许会表示年底前进一步政策正常化的条件愈加具备。

　　报告指出，不认为耶伦的讲话会大幅度影响市场对近期美联储政策前景的定价；市场会继续认为9月加息概率很低；美联储可能会希望保持12月加息的选项。美元受到的影响或许有限，美元更大程度上是受到市场整体风险环境的影响；美银美林策略师表示，美联储的言论使市场感到困惑，加重了美元的抛售。

　　汇丰(HSBC)分析师在研究报告中表示：“耶伦可能将提供她目前对就业增长前景、通胀和经济成长的评估，并暗示谨慎行事是否仍适切，抑或是否即将加息。”

　　花旗(Citigroup Inc)经济学家 Dana Peterson、Andrew Labelle、William Lee以及策略师Andrew Hollenhorst在报告中写道，在8月26日的杰克逊霍尔会议上，美联储主席耶伦“不太可能就下次加息时机发出硬信号。”报告指出，FOMC的7月份会议纪要表明，鸽派与鹰派就政策正常化的时机与步伐有明显分歧。

　　花旗认为，实际联邦基金利率中性水平低于以往，意味着当前货币政策刺激可能弱于看起来的程度，因此美联储可以用更加缓慢的步伐加息，“而且不必太大幅度，”来履行其职责；“假如是这种情况，那么耶伦或许会辩称，更加缓慢的政策正常化步伐将是有利的”。

　　Alliance Bernstein的经济学家Joseph Carson在报告中写道，美联储主席耶伦本周在杰克逊霍尔年会上有关近期政策方向的发言，很可能“将打破平衡，不管以何种方式”。

　　DS Economics公司的首席执行官Diane Swonk说道：“我认为耶伦不会释放9月加息的信号。8月26日耶伦讲话至9月20日美联储决议期间，美国还将公布三份通胀相关的报告以及8月非农就业报告。预计耶伦只会暗示，加息是可能选项。”

　　但Swonk指出，美联储正陷入两难，目前有充分的理由证明为什么美联储想尽快加息却又难以实现。他表示：“这是摆在美联储面前的难题...一方面，目前市场大环境极度宽松，若美联储加息，则会破坏市场稳定性；但如果美联储不加息，又可能出现经济泡沫。确实是进退两难。”

　　瑞银(UBS)经济学家Dave Liang、Drew Matus和Samuel Coffin撰写报告称，耶伦可能会在8月26日的杰克逊霍尔年会上讨论中性利率下行的长期影响。这位美联储主席还应该会论及近期全球形势、经济数据和其对政策正常化的影响。

　　报告指出，她可能“响应”旧金山联储主席威廉姆斯的有关言论。威廉姆斯质疑在一个低利率环境下设定低通胀目标的有效性；威廉姆斯呼吁采取可能调高通胀目标或设定名义GDP目标的做法，来缓解自然利率下行的影响

　　SGH首席执行官Sassan Ghahramani在报告中写道，FOMC依然准备年底前加息，如果经济数据继续保持正轨，耶伦可能在杰克逊霍尔进一步为9月份加息打开大门，而12月底之前肯定会加息。

　　报告指出，耶伦8月26日的杰克逊霍尔讲话可能调和两个看起来相互矛盾的信号：“接近充分就业的经济应该可以承受第二次加息，防备通胀率意外升高，同时让FOMC的鹰派人士保留在共识圈，而利率预期走势愈发朝着鸽派的方向锚定则降低了过早行动可能性较低所带来的潜在弊端”。

　　巴克莱(Barclays Bank)首席美国经济学家Michael Gapen，则是华尔街投行中极少数认为美联储将在9月加息的一员。他称：“我希望耶伦在央行年会的演讲能多一点真诚、少一点套路，毕竟她已经失去了部分投资者对她的信任。市场参与者也多认为，除非能看到足够有说服力的数据，否则她将不会采取行动。”

　　Gapen称，耶伦在年会讲话上应该更鹰派一点、对经济应更乐观一点。不过，他也承认，由于8月非农数据要在年会后才公布，耶伦在年会上确实难以对9月加息这一点作出肯定表态。

　　瑞士信贷(Credit Suisse)策略师Praveen Korapaty周一在报告中称，在全球央行面临货币政策“潜在极限”的背景下，杰克逊霍尔会议可能会透露出美联储对货币政策有效性的忧虑程度。

　　瑞信策略师们猜测，耶伦本周五在杰克逊霍尔年会上的讲话或许会谈及政策的有效性，但不会提出“任何特定的政策进程”。同时，耶伦对潜在选项的描述可能会给优先方案提供有用的信息，从而使市场作出反应。

　　荷兰合作银行(Rabobank)外汇分析师Jane Foley称：“姑且不论我们听到的那些美联储官员鹰派说法，对于美联储是否真能加息，外界仍有很大的怀疑。我们此时此刻真的需要的只是一些方向，而我们可能会从杰克逊霍尔会议那里得到。”

　　苏格兰皇家银行(RBS)驻新加坡的策略师Mansoor Mohi-uddin指出，市场相信耶伦不会在杰克逊霍尔年会上就下次加息的时点给出任何信号；这可能会遏制美元本周的走势。

　　杰富瑞(Jefferies)首席金融经济学家Ward McCarthy声称，美联储再度传递令人困惑的信息，一方面，他们告诉市场，可能很快就加息，但另一方面，货币政策一直不是很有效。McCarthy说道：“在我看来，9月份不会加息。”McCarthy指出，耶伦可能也会就经济发表有些乐观的言论，但她将不会就加息给出时间表。

　　道明证券策略师Millan Mulraine、Priya Misra和Mazen Issa周二(8月23日)在研报中写道，美联储主席耶伦周五在杰克逊霍尔央行年会上的讲话应该继续对9月份加息不作承诺，强调经济增长和通胀面临的不确定性和下行风险。

　　道明证券还表示，耶伦传递的信息可能“相当微妙”，不确定性和风险将抵消她对劳动力市场的乐观评价。这样的“微妙”观点可以防止对利率的重大重新定价。不过，该机构承认，在近期加息问题上，期待耶伦给予明确信号的投资者可能会失望。

　　麦格理集团(Macquarie)策略师Thierry Wizman周三在报告中称，美联储主席耶伦周五在杰克逊霍尔全球央行年会上的讲话可能会传达短期鹰派的信号，同时还暗示利率在当前周期内并不会上升太多。

　　麦格理表示，“耶伦可能会暗示，尽管联邦公开市场委员会(FOMC)将在2016年上调政策利率，但FOMC同时也清醒地认识到，目前的长期真实中性利率水平较低，发出长期来看利率水平将处低位的展望信号。”

　　该机构指出，“耶伦很难对美国经济近几个月以来的进步视而不见。发出‘短期鹰派’的信号将导致美国和其他发达市场之间的2年期利差水平扩大。”此外，麦格理补充道，“市场目前所消化的年内加息概率仍然有从当前的大约50%进一步上升的空间。”

　　小心耶伦讲话引发“令人震惊的”后果

　　荷兰合作银行分析师表示，美联储在今年一直在推迟下一次加息时机的预期，但假如耶伦在年会上直接承认今年不会考虑加息，则将会产生令人震惊的后果。

　　荷兰合作银行金融市场研究主管Michael Every在接受CNBC采访时指出，假如美联储告诉市场，不会考虑在今年实施加息，其后果将“相当令人震惊”。

　　他指出，尽管最初的市场反应将是美元走软，以及多数风险资产显著反弹，但长期来看美联储将“作茧自缚”,“这实际上将令其处于难以加息的境地”。

　　Every指出，如今假如美联储承认不会考虑在2016年加息，这实际上就是承认，货币政策已经变得无效。

　　在Every看来，假如美联储“举手投降”，则可能会刺激部分市场肯定会“变得过热”，“但最终可能会变得一地鸡毛”。

　　CNBC日前撰文称，对于美联储官员的言论，金融市场只是在“似听非听”，假如美联储主席耶伦本周言论像其他一些美联储官员所暗示地那么鹰派的话，这可能为市场做出更大回应创造空间。

　　Prudential Fixed Income全球债券和外汇主管Robert Tipp说道：“市场认为美联储今年加息的可能性只有50%。假如美联储希望完成这次加息，且不希望令吓到市场并重演去年因9月没有加息而引发的市场波动...他们不得不(向市场)注入再度加息的预期。最佳的防守就是好的进攻。”

　　Tipp称，美联储官员近期的言论表示，联储对于今年加息可达成了共识。他说道：“我认为，耶伦的目标是鸽派加息。鸽派加息的问题在于，我认为，他们难以在9月份如此做。12月份可能更加容易祭出鸽派加息举措。假如他们在9月就行动的话，将有大量市场参与者预计联储在12月会再度加息。”

　　汇市将如何反应？

　　瑞典北欧斯安银行(SEB)的汇市策略师Richard Falkenhall表示： “杜德利的鹰派言论令人意外，如果耶伦再说美国数据足够好，可以继续紧缩政策，那么美元/日元可能涨向102关口。”

　　巴克莱资本(Barclays Capital)周三发布报告称：“我们认为，如果耶伦给出短期升息信号的话，美元无疑会得到利好，短线会走高。但是美元走高的时长会存在问题，因为美联储反应机制会出现变化，除非薪资增速和就业市场均显著改善。从历史表现来看，当美债收益率曲线加速下行时，美元的表现是较为复杂的。我们的利率策略团队预计，曲线的变化会略微利空美元。相较于政策利率，通胀已经超前，因此美元实际收益率会进一步走低，这会令美元资产的相对吸引力下降。”

　　法国巴黎银行报告称，市场未能在耶伦周五讲话前出现价格调整，意味着耶伦的讲话“越来越成为一个二元化事件”；如果耶伦不能释放出强烈信号，美元可能会恢复跌势；如果暗示9月份加息，则美元有相当大的上涨空间。

　　高盛集团(Goldman Sachs Group Inc.)认为，假如美联储主席耶伦在杰克逊霍尔的年度货币政策研讨会上有令人意外的言论，英镑、日元和纽元最容易出现波动。

　　高盛分析师Robin Brooks和Michael Cahill的研究显示，在过去3个月中，这三种货币对美国与它们本国的两年期利率差异的变化最敏感。研究显示，如果美国与英国的利率差异扩大0.1个百分点(美国升高)，英镑/美元可能重挫1.5。

　　外界普遍预计，耶伦的演讲将给出美国利率路径的线索，全球汇市波动性也因此升至一个月最高水平。摩根大通(JPMorgan Chase & Co.)的一个全球汇率波动性指数报10.31，追平7月25日以来最高水平。

（责任编辑：王治强 HF013）