贵金属 将步入“中场休息”模式

　　建议前期多单止盈，中线保持回调买入思路

　　自7月初金银强势上冲至年内新高之后，近一个月基本以高位区间振荡为主，突破前期高点的动力有所衰竭，但下方亦受到较强支撑。中期来看，贵金属依然看多，这主要是基于阶段性的波动率外溢和低利率核心驱动。但短期内维持当前位置区间盘整思路，待此调整期结束，中线买点将再现。

　　低利率中期驱动

　　中期来看，贵金属价格的核心驱动是基于美国实际利率的投资性需求，历史上，美国实际利率与贵金属价格之间为显著的负相关关系。此负相关性背后，是受美国实际利率牵制的投资性需求在贵金属资产配置上的增减，当实际利率下降，投资性需求增加，将推涨贵金属价格，反之亦然。

　　当前我们对于美国实际利率依然维持向下的判断，这主要取决于美国名义利率与通胀二者的预期变动。近期，美国名义利率再现下行趋势，这主要来自于加息路径进一步平缓化及资金追捧美债的叠加影响，而市场的通胀预期则自年初触底后大幅走高，直接后果就是美国的实际利率自今年初开始即保持了持续走低态势。

　　从上周发布的美联储及日央行7月议息决议来看，对于美国名义利率走低而同时市场通胀预期走高的判断，仍有所佐证。一方面，美联储7月FOMC“鹰派不足”，说明美联储对过去一个月美国经济的表现尤其是就业和通胀，依然没有认可，或者说仍需要更多的时间去考察短期指标与潜在趋势的一致性。上周五晚间发布的美国二季度GDP远逊预期，则又一次强化了美联储和市场对美国经济真实现状的担忧，这使得加息路径再度平缓化。另一方面，日本央行7月议息决议不及预期宽松，令日元大涨，不论是从影响美联储加息路径的角度，还是从影响市场通胀预期的角度，均利多贵金属。基于以上两点，近日金银价格已经较此前一周回调时的低点有明显反弹。

　　短期仍有不利因素压制

　　不过，贵金属近日的反弹可能将面临不断增加的上方阻力，这主要来自于当前COMEX净多头寸过于拥挤的风险。过去几周，黄金白银COMEX投机净多头寸在不断刷新纪录新高，目前COMEX黄金期货投机净多占比超过38.3%，白银期货投机净多占比超过40%，而资管机构持有的黄金白银期货及期权投机净多头寸则分别高达25.7万手和9.7万手，均为历史峰值。若有较大规模的多头头寸暂时获利离场，容易引发多头踩踏并推跌价格。

　　此外，考虑到大宗商品近期陷入盘整，原油价格亦连续走跌，预计商品短期内仍有一波调整，这可能将再次带来通胀溢价的挤出，对贵金属短期进一步上冲形成较大阻力。

　　中期来看，通胀预期走低，会使得名义利率缺乏抬升动力，加息路径平缓化。而市场通胀预期升温，本质上却是压低实际利率的过程，从而为贵金属带来通胀溢价，这是迄今贵金属价格上涨的主要驱动之一，也是中期能够继续推涨贵金属的一个主要力量。

　　技术面来看，COMEX黄金阶段性进入1300—1400美元/盎司的振荡区间，此波调整时间可能不短，下方200周均线支撑较强。沪金主力合约进入275—300元/克区间，短线级别2/3速阻线支撑较强。COMEX白银主力合约进入19—22美元/盎司的振荡区间，下方200周均线有所支撑。沪银主力合约进入4250—4650元/千克区间，短线级别2/3速阻线支撑较强。操作上，短期维持振荡思路，建议前期多单部分止盈，不宜追高。中线保持回调买入的思路。

　　（作者单位：国泰君安期货）