期权价差化的风险管理功能探究

　　以价差化方式构建期权组合是最基本的期权策略形式，这类期权组合通常具有风险和收益均有限的盈亏特征，在实际应用中非常广泛。然而，通常被忽略的是，期权价差化除了是一种基本的期权组合构造方法，其本身还具有非常强的风险管理效用。本文在介绍期权价差化构造方法的基础上，以实例展示期权价差化的风险管理功能。

　　期权价差化的构造方法

　　随着标的资产价格的涨跌，交易所通常会加挂不同执行价格的期权，导致每一个月份期权系列的合约数量众多，这为期权价差化提供了便利。所谓期权价差化，是指利用相同到期日、不同执行价格的期权构造组合策略，价差化方式不同，其作用也有所区别。

　　表为期权价差化构造方式

　　对于看跌期权，同样可以参照上表进行价差化组合，在此不再赘述。

　　用价差化进行风险管理

　　价差化之所以具备风险管理功能，在于价差化使得期权组合中的头寸形成对冲效应，大大降低风险，这是其风险管理的核心所在。下面以大商所拟推出的豆粕期权为例，说明价差化的风险管理功能。

　　假设，当豆粕期货价格为3000元/吨时，投资者买入1手9月到期、执行价格为3000元/吨的豆粕平值看涨期权，付出权利金121元/吨，其风险收益如下表所示：

　　表为买入期权盈亏分析

　　由上表可见，该策略风险有限，理论上可以不做风险管理，但需要注意的是总亏损=单次亏损额×次数，多次的小额亏损同样可以造成大额亏损，所以适时进行风控操作是明智之选。

　　价差化在下跌亏损中的应用

　　当亏损出现时，除了坚持持有和直接平仓外，还可以价差化，将单一期权多头转换为价差组合。

　　假设，一周后豆粕期货价格下跌至2850元/吨，权利金降至54元/吨，浮亏67元/吨。下面以价差化形式改善风险收益，首先将执行价格为3000元/吨的豆粕平值看涨期权平仓，实现亏损67元/吨，同时卖出1手相同到期日、执行价格为3000元/吨的豆粕平值看涨期权，得到权利金54元/吨，最后买入1手9月到期、执行价格为2850元/吨的看涨期权，付出权利金108元/吨。

　　此时，总体仓位为：卖出9月到期、执行价格为2850元/吨的看涨期权，买入9月到期、执行价格为3000元/吨的看涨期权，从而构成牛市价差期权策略。

　　表为价差化前后盈亏状况对比

　　很显然，通过垂直价差化的转换，在不改变策略成本的基础上，价差化产生了两种效用：一方面，降低了损益平衡点，豆粕期货价格稍有反弹便使得组合有所收益，极大降低了风险；另一方面，价差化限制了豆粕期货价格后期大幅上涨产生的潜在巨大收益。总体来说，价差化利大于弊，在亏损产生时，限制风险也许是比憧憬未来巨大收益更为实际的选择。

　　价差化在上涨盈利中的应用

　　价差化不仅对下跌风险有所限制，对上涨盈利同样起到改善持仓的作用。

　　假设，一周后豆粕期货价格上涨至3200元/吨，权利金变为240元/吨，浮盈119元/吨。下面以价差形式改善风险收益，在原有的持仓基础上，直接卖出1手9月到期、执行价格为3200元/吨的看涨期权，得到权利金110元/吨。

　　此时，总体仓位为：买入9月到期、执行价格为3000元/吨的看涨期权，卖出9月到期、执行价格为3200元/吨的看涨期权，构成牛市价差期权策略。

　　表为价差化前后盈亏状况对比

　　由上表可知，在盈利状态下，价差化转换同样限制了上方盈利空间，但它降低了损益平衡点和构造成本，进一步增加了获胜概率，降低了豆粕期货价格后期大幅下跌带来的风险。

　　事实上，价差化更多的是一种风险管理思想，在实战中不断总结，相信能够有效提高交易绩效。 （作者单位：永安期货）