日元趋势性贬值时机未到(社论)

　　上周，头两个交易日，日元兑美元创下2014年11月以来最大两日跌幅，第四个交易日，亚市尾盘，美元兑日元破105关口，刷新6月24日以来新高105.37。日元就此进入贬值通道了吗？

　　要说清这个问题，先要搞清日元这一轮升值的原因。

　　数据显示，上半年，日元兑美元大幅升值14.1%；6月24日，英国公投日，日元兑美元一度逼近99关口。7月份前6个交易日，依然小幅升值。在最主要经济体货币中，日元的表现无疑最强势。

　　从日本经济基本面看，日元无升值基础。但是，放宽视角，日元存在升值利好。

　　今年以来，全球大类资产品类总体呈反弹态势，且传统投资品比翼双飞，风险资产与避险资产齐涨：一方面，商品反弹、股市反弹；另一方面，债券类资产频创历史新高。

　　风险资产与避险资产之间传统的跷跷板效应不再，携手共进，原因在于：一、钱太多。这是全球央行多年持续宽松的直接后果；二、全球经济需求端修复疲软；三、信用美元体系自救。主要表现在，去年年底以来，能源类商品供给侧改革，美元指数下跌。

　　信用美元体系中，美元、欧元、日元三大国际货币，利益捆绑现象严重，美元是“道”，欧元和日元是“术”。一旦美元贬值，欧元区问题优先，日元只能被动地大幅升值，再次沦为避险货币。

　　日本政府自然着急，但是有苦说不出。2012年安倍经济学推出以来，美元和欧元已经容忍日元两轮大幅贬值。但是，四年下来，通缩还是那个通缩，货币政策边际递减效应明显。尽管日本央行推出负利率政策，但是日元持续升值，日本政府只能一边向外汇市场进行喊话，一边蓄积日元贬值势能。

　　日元贬值是否能得到支持？这是肯定的。基于对全球系统性风险的控制，信用美元体系的最佳状态是，美元在一个区间波动，全球汇率形成一个相对稳态。因此，美元不可能过度贬值。

　　关键是，贬值的窗口在哪里？

　　日元上周贬值的最大动能是，市场对日本再次宽松的预期加强。一是日本参议院选举，安倍晋三团队大胜，为进一步推财政刺激政策扫清障碍。二是美联储前主席伯克南赴日，商讨“直升机撒钱”的可能性。

　　两大预期一举修复了因英国公投事件导致的日元升值区间。但是，这样的贬值动能是否具备持续性，仍需观察。

　　第一，日本官方对“直升机撒钱”闪烁其词，先是否认，后来，又说，有这样的探讨。这说明，日本官方通过这一事件让日元“碰瓷”贬值的概率较大。

　　第二，自上世纪80年代广场协议生效以来，日本逐步陷入通缩泥潭，日元一直在套利货币和避险货币之间摇摆。从过去二十年的表现看，一旦全球投资风险偏好下降，日元就会沦为避险货币，进入升值通道。当前，欧元区传统的经济风险警报未除，英国脱欧事件风险有待二次确认，全球新一轮货币宽松蠢蠢欲动，日元暂时难逃避险货币的巢穴。

　　第三，受制于日本财政刺激缺乏纵深，结构性改革难以深入，货币政策的运作空间越发小，安倍经济学无功而返的可能性依然较大。

　　5月份日本伊势丹G7峰会上，欧、美、日本是否已经就汇率问题达成某些共识，目前不得而知，但是基于以上三个因素，日元要彻底逆转升值趋势，时机未到。