美国不妙！世界汇率风暴风雨欲来，类似问题曾导致布雷顿森林体系崩溃

几十年来，经济学家一向知道，解说汇率动摇是件极端困难的事。然而，干流推论是，在全球微观经济不确定性超出我们大多数人终身所见之水平的环境中，汇率应该剧烈动摇。可是，即便第二波新冠肺炎疫情重创欧洲，欧元汇率也只下跌了几个百分点。美国环绕财政刺激措施的谈判时断时续。虽然美国大选的不确定性正逐渐消失，但未来势必会有更多方针大战。不过，到现在为止，汇率方面的反应还相对较少。

没有人确切知道是什么在抑制汇率动摇。或许的解说包括，各国遍及遭受的冲击、美联储慷慨供给的美元互换额度，以及全球各国政府出台的大规模财政应对措施。但好像最合理的原因是惯例货币方针瘫痪。一切主要央行的方针利率都在有效下限（约为零）或附近。主要猜测组织认为，即便在达观的增长情境中，利率仍将多年保持这一水平。

假如不是有效下限在接近零的水平，大多数央行现在会将利率设定在远低于零的水平，或许是负3%到负4%。这表明，即便经济形势好转，决策者或许也要等很长时间才会愿意将利率从零提高到正值区间。

利率并非汇率背面唯一或许的驱动要素；其他要素，比方贸易不平衡和风险，也很重要。当然，各国央行也采取了各种准财政措施，比方量化宽松。但在利率基本上处于“低温冻结”状况的状况下，不确定性最大的单一源头或许已不复存在。事实上，正如伦敦政治经济学院的伊桑·伊尔泽茨基、世界银行的卡门·赖因哈特和我所证明的那样，早在疫情前，中心汇率动摇就在削弱了，尤其是在央行一个接一个地在零利率边缘徜徉的状况下。新冠疫情又使利率极低的局势变得难以改变。

但现在的阻滞状况不会永远持续下去。考虑到相对通胀率，美元指数的实际价值近10年来一向在上升，到未来某一时刻或许会部分回归均值水平。现在，第二波疫情对欧洲的影响比对美国的影响更大，但随着冬天到来，这种状况或许很快就会反转，假如美国大选后的过渡期使卫生和微观经济方针陷于瘫痪的话，或许性就更大了。虽然美国仍具有向受严峻冲击的工人和小企业供给急需的纾困援助的强壮才能，但美国公共和企业债务在全球市场所占比重的上升表明晰美国的长期脆弱性。

简言之，美国债务在世界市场所占的比重不断上升，而美国的产出在全球经济中所占比重却不断下降，从长期看，两者之间存在根本性对立。此前一个类似的问题终究导致战后奉行固定汇率制的布雷顿森林体系溃散。

在中短期内，美元肯定会进一步升值——假如后面几波疫情令金融市场承压并促进投资者逃向安全资产的话则更会如此。抛开汇率不确定性不谈，最或许出现的状况是，美元在2030年仍是王者。但值得铭记的是，事实证明，像我们当前阅历的这样的经济伤口往往是痛苦的转折点。