何以耶伦讲话引发市场尖锐分歧

　　□徐 瑾

　　如果说之前舆论还在琢磨美联储今年到底会加息几次的话，那么耶伦上周五在Jackson Hole央行大会上的讲话引发市场波动及舆论的尖锐分歧后，笔者以为，甚至今年美联储是否还能加息都需要重新考虑了。

　　身为全球印钞者掌门人，耶伦每次演讲都会引发强烈关注甚至争议。然而正如其前辈格林斯潘所言，如果你认为你知道我在说什么，你一定理解错了 。耶伦这次讲话开门见山：“鉴于劳动力市场持续表现稳固，加上我们对经济活动和通货膨胀的展望，我相信上调联邦基金利率的理由在最近几个月已经增强。”耶伦话音未落，不少机构和媒体都认为这回加息概率加大，个别甚至说这表示9月加息。真是如此么？

　　从表面看，这句话固然可作偏鹰派解读，但随后耶伦花费更多时间讨论的内容，却暗示了不同的想法。耶伦先强调，对经济与货币效力的预见能力，美联储并没有太大把握；随后花费大量篇幅谈论美联储在面对经济疲弱时的政策工具选项。支持加息的一个强烈理由，是一派经济学家相信，美联储需乘现在经济正增长之际，将利率提升至一定水准，为未来经济疲弱留出降息空间。基于此，这派经济学家们希望美联储尽快加息。但耶伦实际上明确反驳了这一观点，认为这一情况不会损害未来美联储抗击衰退的能力。支持加息的短期理由则认为美国近期数据良好，而耶伦对“预见能力的有限性”的强调弱化了这一派的论点。在这一背景下来理解，耶伦的整体发言偏向中性。

　　关键在于，市场怎么看？耶伦演说完，黄金、石油、股市、美元均上涨，这个组合并不常见，即使到收盘时金价、油价有所回调，其幅度也远不能解释为对加息的担心：金价只下跌0.05%，油价微跌0.08%。也正因此，我倾向于认为，不仅美联储9月不会加息，12月加息概率也不高。

　　与其仅从字里行间去理解耶伦，不如分析一下美联储加息的整体逻辑。美联储今年是否再度加息，最关键因素在于美国经济前景。目前美国经济有所回升，但没有达到预期，一些长线指标如企业投资开支、产能利用率等表现疲弱。以大家最为关心的核心通胀率而论，虽然有所回升，但整体没有达到预期。近期国际货币基金组织(IMF)经济学家的研究显示，全球压力可能会使得核心PCE通胀率低于2%，他们的结论是通胀率到2020年前即使有所上涨，也无法达到2%。实际上，美国中期国债收益率一直处于历史低点附近，这也不支持未来通胀走高、经济繁荣的判断。可见，当前美国经济没那么强，金融市场累积的风险也较大，各种不确定性很高，美联储不一定敢冒风险。

　　与此同时，虽然美联储的首要目标是服务美国经济，然而美联储也不得不考虑其政策举措的外溢效应，毕竟这些外溢效应不仅影响其他国家，也会反过来影响美国经济。去年12月，美联储开启2009年以来的首次加息之后，全球股市暴跌，沪深股市也不例外。如今美国大选在即，如果年内加息，节奏必须是保持充足信息之下开展。

　　这次耶伦演讲引发了全球舆论截然相反的判断，足见各方的视角不同，分析也不同。我一直强调财经背后的逻辑，各方的解读很多时候都基于自身框架和认知，所以保持学习很重要。2008金年融危机之后，世界经济滑入上下颠倒的状态之中，各国的中央银行也要做出改变。以我这些年来的观察，以往中央银行以及中央银行家被神秘化，不少公众对他们的评价也两极分化，要么认为他们无所不能，要么认为他们成事不足败事有余。其实，美联储背后并没有那么多阴谋与故事。正如一位观察家所言：“美联储确实拥有拜占庭式的复杂决策过程，但是揭开其神秘的面纱也是很简单的事。美联储不是无所不能的经济管理者，它更像是在风浪中努力拖动大油轮的一艘小拖船。”

　　耶伦讲话后，代表鹰派的美联储副主席费希尔发言，两者之间存在信息差，市场的分歧多数基于对两人发言的不同解读。看最近披露的美联储会议记录，美联储内部对经济走势存在分歧，这反映大家对宏观环境的迷茫。新一代中央银行应更透明，公众支持本来就是一个公共部门的存在基础。或许，将美联储这种迷茫不加掩饰地与大家分享，本身就是值得认可的沟通方式。

　　（作者系青年经济学者，财经专栏作者）