贬值预期趋缓 沽空人民币期权悬了

　　本报记者 张勤峰

　　“终于等到你，还好我没放弃？”揭露人民币空头押注失利的报道扎堆涌现之际，3月15日，官方公布的人民币对美元汇率中间价被意外下调了166个点子，调降幅度创下今年1月8日以来的最大。对过去一段时间惨遭“打脸”的人民币空头来说，这无疑是个令其安心的好消息。

　　再次面对中间价大跌，空头们寄望能挽回些“颜面”，但现实却在提示空头们，是时候该放弃了。15日，人民币对美元中间价再次大跌，并没有在市场上产生轰动性的效果，人民币贬值预期仍处在年内低位。

　　机构人士指出，1月中旬以来，市场购汇行为趋于理性、人民币贬值预期趋于平缓、人民币空头力量趋于衰减，人民币币值可能失控的悲观论调已被证伪，部分押注人民币将持续快速贬值的投机力量遭遇了惨痛失利。虽然未来人民币仍将面临内外不确定性因素的考验，对美元贬值的潜在风险依然存在，双边汇率波动性可能继续加大，但人民币不存在持续贬值基础，货币当局也有决心有能力捍卫人民币对一篮子货币汇率基本稳定，妄图在押注人民币贬值上“挣快钱”的资金将面对代价与收益不成正比的风险。

　　中间价大跌令空头心花怒放

　　对于有些已经是如坐针毡地押注人民币贬值的投机客来说，3月15日，官方大幅下调人民币对美元中间价就如“雪中送炭”。

　　据中国外汇交易中心公布，3月15日银行间外汇市场人民币对美元汇率中间价为人民币6.5079元兑1美元，较前一日的6.4913元人民币下调了166个点子，创下1月8日以来的最大降幅。

　　进入3月以来，人民币对美元中间价以上调为主。据统计，截至3月15日，人民币对美元中间价累计仍上调了373基点。昨日人民币中间价下调，在幅度和方向上都与近阶段的走势存在较大的反差。

　　不仅如此，在对照了前一日人民币现汇及一篮子货币汇价的波动之后，更有人认为，这次中间价下调是“主动的”。

　　一段时间以来，人民币对美元中间价越发呈现出跟随“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的特点，因而可结合前一日人民币现汇收盘价与一篮子货币汇率的变化来大致估算当日人民币中间价的调整。3月14日，在岸人民币对美元即期汇率16:30收盘价报6.4950元，小涨35个点子；当日反映美元对一篮子权重货币变化的美元指数涨0.37%，涨幅为近两周最大。综合考虑，15日人民币对美元中间价出现向下调整可以理解，但在幅度上可能有些超预期。可做对比的是，2月22日和26日，在前一日人民币现汇收跌、美元指数涨幅更大的情况下，人民币中间价也未出现如此大幅的下调。对于这种偏差，有人认为是中间价被刻意调低了。

　　值得一提的是，今年1月初时，人民币对美元中间价曾出现连续下调，而下调幅度与前一日现汇及美元汇率变化之间也出现过较大的偏差，而后引发了市场对央行主动引导汇率贬值释放压力的猜测，最终酿成人民币对美元的一轮急跌。以1月7日16：30收盘价算，在岸人民币对美元即期汇率在2016年的前四个交易日内贬值1000多个基点，在岸人民币（CNY）和离岸人民币（CNH）双双逼近甚至刷新近五年低位，两者价差一度超过2000个基点，创下有纪录以来的最高值，显示人民币贬值预期异常强烈。

　　再次面对中间价“超预期”的调整，倘若人民币市场价随之出现一轮贬值，空头们或许能够挽回些“颜面”。

　　沽空人民币的期权“悬了”

　　3月15日，距离去年8月初人民币对美元中间价“闪电式贬值”已过去7个多月。这一期间，人民币对美元经历了数轮贬值，然而人民币空头们尤其是一些短期投机客可能并没有从中捞到太多的“好处”。不仅如此，日前有多家媒体报道指出，之前有些沽空人民币的投机客损失惨重。

　　这些报道均基于彭博的一份数据。彭博社公布的数据显示，去年8月份以来，至少有5.62亿美元押注人民币对美元将跌破6.6元人民币的期权在到期时一文不值。

　　指出，只要人民币对美元能跌破6.6元就至少有5.62亿美元的人民币看空期权能够得到兑现。汇率距离这个目标一度仅一步之遥——1月8日，美元兑人民币现汇最高达到6.59元，但最终没有跨过6.6元关口，而目前人民币对美元现汇交投在6.50元附近。另据报道，未来3个月里还有价值8.07亿美元的此类人民币空头期权将要到期。

　　对在过去一段时间里饱受“打脸”之苦的人民币空头来说，此次中间价再现大跌可谓“及时雨”，但空头们苦苦“等来的”就是想要的吗？

　　15日，人民币对美元中间价再次大跌，并没有在市场上产生轰动性的效果。现汇方面，境内和香港市场的人民币对美元即期汇率虽跟随中间价走低，但跌幅与中间价无异。截至北京时间3月15日16:30，境内人民币对美元询价交易收盘价报6.5105元，跌155基点；香港市场人民币对美元即期汇率报6.5066元，跌124基点；CNH与CNY之间再现倒挂。远期汇率方面，截至北京时间3月15日16:30，境内美元兑人民币1年期远掉合约升水580基点，仅较前一日扩大70个点子，仍旧处在年内低位水平；海外市场上，美元兑人民币1年期无本金交割远期（NDF）成交在6.6900元左右，仅比前一日创下的6.6810元的年内最低点高出约90个基点。以最新价格测算，NDF成交价隐含的未来1年在岸人民币即期汇率贬值幅度约2.76%，降至去年11月初以来最低。

　　总的来看，15日的中间价调整，没有显著影响到人民币市场价运行趋势，境内外市场上人民币贬值预期仍旧处在近一段时间的低位水平。

　　另值得一提的是，15日，3个月期人民币NDF约成交在6.55元一线，照此看，未来3个月人民币对美元汇率可能仍很难达到6.6元位置，那8.07亿美元的沽空人民币的期权可能“悬了”。

　　这个交易对手太可怕

　　以15日16:30收盘价看，年初至今，在岸人民币对美元现汇价累计小跌169个基点，2月以来的一波震荡上行行情几乎已将年初失地收回，但仍难说人民币贬值预期已经消退，也很难断言未来人民币不会再出现阶段性的大幅波动。

　　研究人士认为，人民币汇率的内生不稳定性并未消除。据分析，汇率贬值是市场机制自发应对近年来中美经济运行态势相对变化的结果；中美货币政策一松一紧的不同走势也降低了人民币计价资产的相对吸引力，增强了居民部门资产多币种配置的动力。此外，本世纪前十年美元流动性泛滥周期已终结，全球美元逐步进入紧缩周期，趋于宽松的人民币难以将汇率盯住趋于紧缩的美元。未来一段时间，人民币汇率仍将承受经济带来的基本面压力，而美国年内再加息1-2次仍是大概率事件，近期美元指数的调整很难成为一种趋势，因此未来人民币对美元的双边汇率仍将面临内外不确定因素的考验，贬值风险依然存在，而在货币当局转而追求保持人民币对一篮子货币基本稳定的情况下，人民币对美元双边汇率的波动性可能加大。但是，这不等于说人民币对美元会大幅贬值，尤其是会出现持续快速的贬值。即便是认为人民币会继续贬值的机构，大多也表示央行会对人民币贬值速率进行平滑，贬值更大概率将以间歇而缓慢的形式呈现。

　　未来人民币对美元汇率会如何走，谁也无法给出准确的答案。但有一点很清楚，即货币当局有决心也有能力捍卫人民币汇率，掌控着逾3万亿美元的外汇储备让其成为一个很难被战胜的交易对手，因此大可不必担忧人民币币值会失控，妄图在押注人民币快速贬值上“挣快钱”的资金将面对代价与收益不成正比的风险。

　　自1月中旬以来，无论是直观反映汇价强弱的市场交易数据，还是间接表征跨境资本流动的外汇储备、外汇占款等数据，或者是揭示终端外汇需求的银行代客结售汇数据，无不显示出市场购汇行为趋于理性、人民币贬值预期趋于平缓、人民币空头力量趋于衰减的势头，人民币币值可能失控的悲观论调已被证伪。

　　市场人士进一步指出，居民部门对资产多币种配置的需求上升并无可厚非，但也应当更多综合对比本外币配置的风险及收益差异。在外汇投资渠道仍旧有限的环境下，私人部门外汇资产大多只能配置为银行外币存款或外币理财上，但数据显示，目前大额美元存款与人民币存款在利息收入上并无优势，小额美元存款的利率则远不及人民币存款，而6个月的美元理财预期收益率比人民币理财低出近3个百分点，倘若汇兑收益不能抵补利差损失，持汇并不划算。