PTA 有望迎来超跌反弹行情
下游聚酯市场的开工率、 现金流、 库存均好于预期
当前，原油价格重心下移，PTA加工费被压缩至300元/吨以下，做多PTA机会显现，安全边际逐步提升。虽然7、8月PTA库存大概率会累积，G20峰会的召开整体对PTA仍有利空影响，但利空预期已经提前反映在PTA加工费里。目前下游需求大大好于预期，G20的影响或被市场过分解读。PTA有望迎来超跌反弹行情。
原油区间振荡，成本支撑较强
经历了上半年的大起大落，国际原油价格进入了胶着状态，多空双方已经围绕50美元/桶关口反复厮杀近一个多月。全球原油供需严重失衡的局面有所缓解，推动油价趋向平衡，这是今年上半年国际油价大涨的主要逻辑。科威特、挪威等国石油工人罢工，加拿大野火肆虐，尼日利亚武装冲突升级，以及美国原油产量逐渐下滑等，都减轻了市场对于供应过度的担忧。但进入下半年，市场供需情况显然有所改变。
首先，“供应中断”利好支撑逐步消退。随着尼日利亚原油产量逐渐恢复以及伊朗等OPEC海湾成员国产量增长，6月OPEC原油产量上升至3282万桶/日，超过5月的3257万桶/日，触及1997年该项统计开始以来的最高水平。尼日利亚6月产量大幅增长15万桶/日，该国产量之前曾因武装袭击而跌至逾20年最低。伊朗原油产量也在制裁解除后进一步提升，尽管产量增速正在放缓。同时，随着加拿大灾后重建工作的进行，该国原油产量也在逐渐恢复。
其次，英国脱欧忧虑持续发酵。从英国决定脱欧开始，英镑兑美元就连续下挫，对国际油价的利空影响也将是一个持续性过程。此外，随着国际油价升至50美元/桶附近，美国页岩油石油钻井活动部分开始复苏。自5月底开始，美国石油活跃钻井数结束了连续22周的单边下跌之势，而且从近5周的石油钻井数变化来看，其中4周上升，截至7月初，美国石油钻井数较5月底上升25座。钻井数短期内连续上升，说明油价维持50美元/桶附近已经对价格敏感性最强的页岩油生产形成了刺激。
中期来看，油价突破50美元/桶关口难度较大，预计将维持在42—50美元/桶区间。
石脑油的绝对价格跟随原油上下浮动，裂解价差自5月底以来持续围绕50美元/吨的历史底部来回振荡。石脑油价格相对弱势的主要原因来自于LPG端的替代，LPG和石脑油对下游烯烃生产原料有一定的替代性，当石脑油价格高出LPG价格50美元/吨时，LPG的替代优势逐步显现，烯烃生产商倾向于用LPG替代石脑油作为生产原料。数据显示，自5月中旬以来，石脑油与LPG价差突破50美元/吨之后持续扩大，截至7月初，仍维持90—100美元/吨区间，LPG的替代优势明显。石脑油裂解价差仍将持续承压，但有历史底部的支撑，继续下行空间受限。
从PTA上下游产业链各环节加工利润来看，PX加工利润可谓“一枝独秀”。二季度以来，PX(FOB韩国)与石脑油平均价差为375美元/吨，截至7月5日，PX加工费扩至390美元/吨左右，生产一吨PX利润近百美元，这与石脑油、PTA、聚酯加工费形成了鲜明的反差。究其原因，仍然要从PX上下游及自身因素考虑。石脑油的相对弱势为PX加工提供了成本优势；而下游聚酯开工率持续维持高位，为PX需求提供了支撑。此外，国内PX进口依存度较高，国外供应商单方面的挺价也是导致PX加工费维持高位的重要原因。从7月PTA、聚酯装置运行预估来看，开工率下滑的可能性不大，预计PX加工费短期仍在380—400元/吨区间振荡；8月在聚酯开工大幅走低的带动下，PX加工费将受到挤压。
6月以来，PTA加工费维持低位，截至7月8日，PTA现货加工费压缩至300元/吨以下，从历史PTA加工费数据来看，继续压缩空间极小。
整体来看，石脑油裂解价差处于历史底部，PX与石脑油价差短期仍能维持，PTA加工费继续压缩的空间极小。从PTA产业链状况分析，PTA价格下跌空间不大，做多的安全边际较高。
后期库存大概率增加，预期利空已被消化
6月，PTA社会库存并未增加。首先，汉邦近300万吨装置出乎市场预期在6月中旬停车，导致6月PTA产量较5月减少近8万吨；其次，下游聚酯负荷保持八成以上开工，刚性需求仍旧较强，加上6月出口数据较好，截至6月底，PTA社会库存降至148万吨左右，较5月减少2万吨。汉邦装置预计7月中上旬将重启，原计划7月初停车的逸盛大连推迟至8月检修，预计7月PTA行业平均负荷在75%，按总产能4610万吨估算，全月国产PTA在293万吨左右，而7月聚酯平均负荷预计仍会维持在八成左右，按聚酯总产能4593万吨估算，全月聚酯消耗PTA产量270万吨左右，考虑PTA在其他领域应用及净出口量，预计7月PTA社会库存将会累积8万—10万吨。
8月，PTA社会库存变数较大。最新发布的《G20峰会建设系统环境质量保障工作方案》明确了停工时间，确定为8月26日至9月6日；同时还划定了停工范围，分别以主场馆为中心按50公里、100公里和300公里为参考半径划定核心区、严控区、管控区。从聚酯产业链产能分布来看，三个停工范围内聚酯产能占总产能的42%左右，而且大部分产能都集中在核心区；而PTA产能占比在三个停工区域内占比27%，这其中还包括远东长期停产的320万吨无效产能。因此，G20峰会的召开对聚酯工厂的影响程度远远大于对PTA工厂的影响，如果聚酯和PTA工厂严格执行停产，预计8月PTA社会库存至少增加20万—30万吨。
整体来看，未来两个月PTA库存增加的概率很大。从目前PTA加工费在300元/吨左右来分析，笔者认为后市的利空已经提前被市场消化。
需求持续改善，淡季表现不淡
自7月以来，下游聚酯成品在原料PTA和MEG价格大幅走跌的带动下，现金流大幅好转。截至7月8日，聚酯产品现金流已全面转正，POY结束了长达4个多月的亏损。从聚酯库存变化来看，长丝库存连续6周下滑，短纤库存近2周也出现了明显下滑，截至7月8日，长丝、短纤的平均库存为14天和5天，低于去年同期的20天、14天，库存压力较小。
聚酯装置开工率直接反映了下游对PTA市场的需求。3月中旬以来，聚酯开工率维持高位，并未出现明显的季节性开工下滑迹象，在聚酯成品现金流和库存状况不断好转的情况下，聚酯工厂主动停车的意愿不大，况且聚酯停产也会面临高额的机械维护成本，预计7月聚酯平均负荷仍维持在82%附近。而8月聚酯负荷变数较大。
总体来看，短期原油价格重心下移，但大跌的可能性不大，关注下方42美元/桶附近支撑；石脑油裂解价差处于历史底部，压缩空间有限；PX加工费在下游PTA和聚酯负荷维持高位情况下仍能维持；PTA加工费压至300元/吨附近的极低水平，从PTA产业链各环节现状分析，PTA价格下跌空间不大，做多机会显现。从PTA供需状况分析来看，7、8月PTA社会库存增加概率较大，由于G20峰会即将召开，8月聚酯工厂将面临大面积停工，但我们认为市场对于后市的悲观预期已经被提前反映。当前，下游聚酯市场的开工率、现金流、库存均好于预期，G20的影响或被市场过分解读。操作上，建议抓住原油回调之后安全边际较高的做多机会。
（作者单位：信达期货）
